原标题:远离Keep，越来越远

导语:两次不利的IPO，让最佳IPO节点推迟了一年多。如果Keep不能在一年半内获得融资，资金链可能面临严峻挑战。

中国最大的在线健身平台Keep再次宣布IPO。

早在2021年上半年，Keep就已经准备在美国IPO，融资5亿美元。

2021年7月，国家网信办发布《网络安全审查办法(修订征求意见稿)》，收紧了对100万条以上用户个人信息出国上市的运营商的审查监管。Keep随即取消了2021年下半年在美国的IPO，转战香港IPO。

2022年8月26日，Keep在HKEx的IPO申请状态变更为“无效”，随后Keep在9月6日更新了招股书，再次向HKEx提交表格。

月活用户4000万的Keep在招股书中显示，最近三年累计营业亏损超过16亿元，港股IPO更是雪上加霜。一切都要质疑。Keep怎么了？

坐在时代的风口浪尖

招股书显示，2019年至2022年第一季度，Keep分别实现营收6.63亿元、11.07亿元、16.20亿元和4.17亿元；营业亏损分别为3.73亿元、1.28亿元、9.68亿元和1.82亿元。

三年多来，Keep累计营业收入38.07亿元，累计营业亏损16.51亿元。

在商业模式上，Keep目前以自有品牌产品、会员订阅、在线付费内容和广告服务为主要变现路径。从收入结构来看，自主品牌产品的销售收入占据半壁江山。

来源:Keep招股书

从增速来看，会员订阅和在线付费内容第一，年均增速超过134%，但基数较低；自主品牌产品收入排名第二，年均增速超过60%；广告收入最低，年均增长率约32%。

相比之下，Keep的营销费用年均增长超过50%，2021年达到惊人的9.43亿元，占营收的58%。

来源:Keep招股书

与许多传统互联网初创企业的发展历史不同，Keep的诞生源于一场失恋。

2014年，北京信息科技大学一名90后毕业生，花了8个月的时间健身减肥，从180斤减到130斤，瘦了50斤肉，平均每个月6.25斤。

故事的主人公是王宁。之后他坐公交跑融资，最终依靠减肥励志故事中表现出来的毅力，成功打动天使投资人，拿到了第一笔250万的投资。

2015年，Keep正式上线。

2009年到2015年，这是本土创投崛起的时代，也是无数投资人和创业者怀念的时代。

华兴资本的14个团队，20多位同事，对2015年的投融资市场进行了分析总结，拿到了2015年的年度盘点报告。

报告中提到，2015年是创业大年，也是早期企业融资金额井喷的一年。全年共发生融资事件4100起(不含并购)，公布融资金额近500亿美元。

那是一个万物可联网，平台思维深入投资机构骨髓的火热时代。随处可见拿着PPT参与创业大赛融资的年轻人。他们热情地谈论自己的App，讲述如何解决行业痛点和广阔的应用场景。

从百度搜索指数来看，2014 -2015年中国的健身热潮刚刚开始。当时悦跑圈和东东专注于户外跑步，2015年第一款健身and Keep的诞生恰逢其时。

在105天拿下百万用户，289天获得千万用户，921天突破1亿用户之后，Keep以惊人的速度增长。到2022年第二季度，Keep的月用户突破4100万。

来源:Keep招股书

得益于健身热潮和Keep的兴起，王宁入选了2016年福布斯亚洲首届“30位30岁以下创业者”榜单。

如果说暂时的成功靠运气，那么长远的成功只能靠伟大的方向和不懈的坚持，而Keep可能介于两者之间。

估值担忧和流动性

全民健身的热潮和口号，一个“自律给我自由”的品牌，让Keep迅速完成了破圈。随着用户的疯狂增长，Keep在融资市场也收获颇丰。

招股书显示，在IPO之前，Keep已完成9轮融资，累计融资金额超过6.48亿美元，估值超过20亿美元。

来源:Keep招股书

Keep在IPO前的上一轮融资，估值已经超过20亿美元。2021年，美股IPO被取消，2022年港股IPO首次聆讯失败后，Keep再次向HKEx提交，其上市估值隐忧被进一步放大。

比如在线健身平台Peleton( PTON。o)、电商平台阿里巴巴(baba。n)和美国的运动品牌李宁(2331.HK)作为参考。从市销率这个指标来看，Keep的估值比较贵。

备注:美元、港币汇率按2022年9月13日在岸汇率计算。来源:同花顺iFind。

这也意味着，无论是线上健身平台还是电商平台，Keep目前的业务数据可能难以支撑20亿美元的估值。

运动品牌方向，李宁市盈率7倍左右，归母净利润率超过20%。从品牌美誉度、盈利能力、收入规模来看，Keep很难和李宁相比。

但坚持类似李宁的品牌战略定位，可能是Keep支撑估值的最佳方向。

从资本市场环境来看，目前Keep可能已经错过了最有利的IPO时间窗口。在美联储的持续加息下，纳斯达克在2021年下半年较其历史高点下跌了30%以上。

2021年下半年，是Keep敲响赴美IPO钟声的时候了。美国IPO取消后，Keep紧急回归HKEx，但恰逢港股IPO堰塞湖，遭遇港股首挫。

目前Keep招股书未能披露拟发行的市值，但即使以20亿美元的最后一轮融资估值，或许大概率意味着“出道即巅峰”。

以美国在线健身巨头Peloton为例。

2019年9月，美国在线健身巨头Peloton上市，首日即破发。2020年的疫情救了它。在家庭健身需求的推动下，Peloton的估值上升，在2020年底和2021年初高达568亿美元。

当时，Keep作为Peloton国内标杆公司，在2020年12月完成了其融资史上最大一轮融资，总金额3.55亿美元，估值较上一轮10亿美元直接翻倍。

随着疫情缓解，美联储加息，Peloton光环消散，股价暴跌至目前的9.87美元，市值仅剩33.42亿美元。

由于疫情和Peloton的暴涨，Peloton的估值翻了一倍，但现在Peloton的估值已经跌到了零头。Keep的估值该何去何从？

招股书显示，2019年至2021年，Keep收入分别为6.6亿、11亿、16.2亿元，经营活动现金净流出分别为2.77亿、7.08亿、8.69亿元。

两次不利的IPO让Keep的IPO节点推迟了一年多。截至2022年3月31日，Keep的流动资产约为28亿人民币，流动负债约为6.4亿人民币。

除了IPO，20亿美元的估值，或许没有哪个投资机构会这么急着投另一轮F-3；但如果降低估值融资，目前只是现有股东无法接受。

在消费需求萎缩的背景下，如果Keep未能在未来一年半内进行IPO，单纯从现金流角度来看，资金链可能面临严峻挑战。虽然这种概率不高，但也值得警惕和重视。

战略定位和商业模式混乱

据媒体报道，在Keep正式推出之前，王宁曾经在回家的路上，站在地铁走廊里的一个巨大的耐克广告前，沉思良久后说，Keep将来会是一个像耐克一样伟大的品牌。

此后，王宁多次公开表示，Keep要以Nike为目标，最大的梦想是未来成为在数字赛道上和Nike一样受欢迎的健身品牌。

根据Keep的招股书，Keep是一个以创新为核心，快速成长，以交付为导向的平台，为用户提供全面的健身解决方案。这套健身解决方案包括线上健身内容、智能健身器材、配套运动产品三大业务线。三条业务线相辅相成，形成协同的业务闭环。

图表来源:Keep招股说明书

从早期的耐克这样伟大的健身/运动品牌，到今天的综合健身解决方案，都是道路选择的问题，两者之间不存在兼容的可能。

在笔者看来，一个伟大品牌的长远目标和方向可能更适合Keep，而综合健身解决方案和商业闭环更像是一个融资BP里的常用词。

一个全面的健身解决方案，可能意味着产品是“完整”的，但不是精致的。

来源:Keep招股书

根据Keep 10大核心自主品牌产品的营收数据，仅动感单车在2021年就实现了单系列销售额过亿，达到1.34亿元(标杆版探索版)，然而，该产品在2022年第一季度的销售额仅为1746万元(专业版迷你版)，同比下滑概率较大。

2019年至2020年的主导产品Keep跑步机在2021年的收入同比下降超过50%。2019年以来，只有运动手环实现了收入的持续增长，但2021年的销售额只有7500多万元。

综上所述，Keep的自有品牌产品线看起来有点分散，没有护城河，没有展现Keep应有的品牌价值。相应的，营销费用激增，2021年达到惊人的9.43亿元。

短期烧钱推广常用于互联网行业用户数量快速扩张的初期。继续烧钱推广，难免让人对未来的成长空和盈利能力产生怀疑。

Keep目前零散且大起大落的产品线也让人不得不怀疑Keep坐拥巨大流量后急于变现，开启了“哪个卖得好，哪个卖得好”的电商平台店铺模式，这无疑消耗了Keep的品牌价值。

来源:黑猫投诉

在黑猫投诉平台上，关于Keep强制续保、奖牌退款、产品质量等问题的投诉屡见不鲜。

与其涵盖产品线中的一切，不如专注于突破。一个运动手环和一双跑鞋的切入市场空，可能足够Keep吃喝了。

关于未来

电影《无间道》开头，曾志伟饰演的陈晗曾经说过这样一句话:

“你可以选择方式。”

就目前的守而言，方位和方向的选择是生死攸关的问题。既要慎重选择，也要尽快明确。

只有三个方向。一类是健身服务提供商，包括线下和线上模式，如乐可和Peloton。

二是专注健身产品的品牌商，比如Lululemon(露露。美国)、迪卡侬、李宁、耐克(nke . n)；第三，依托精准月活用户，如VIP，搭建线上健身电商平台。n和JD.COM(JD . o/9618。HK)。

到目前为止，在健身服务提供商方向，无论是线下实体店乐可，还是线上健身平台Peloton，都还处于亏损期，Peloton的估值已经跌至只有34亿美元，这在一定程度上预示着Keep在健身服务空方向的崛起。

以更长的时间跨度来看，无论是乐可还是Peloton，本质上都没有技术壁垒，没有品牌护城河，有的只是一定的资金加持，一定数量的客户积累先发优势。

这样的创业公司一旦在资本市场上失血，自身无法造血，只会在瞬间崩溃。

健身运动服装品牌方向，专注女性健身的Lululemon，总市值412.55亿美元；前述国内运动品牌李宁(02331.HK)的总市值为226.9亿美元。

这是一个成熟的红海市场。对于Keep来说，是更大的机遇，也面临着重大的挑战。

在电子商务平台方向，JD.COM、阿里巴巴、拼多多(PDD。o)均为强而恒强，表现出明显的虹吸效应。依托4000万月活用户打造健身电商平台，是Keep的下一个选择。

个人期待Keep和王宁坚守品牌方向的初心，也希望中国能出现一个全球化的运动品牌。

Keep的名字和Slogon，“自律给我自由”，有很强的精神内涵。我觉得这两项可能占到Keep品牌价值的30%-50%。但是，Keep在精神内涵价值植入方面还有很长的路要走。

对于每个品牌产品的塑造，除了应用自身的价值，通过一系列的营销来嵌入精神内涵价值，是品牌价值和产品溢价提升的关键，也是消费者消费信念的核心。

消费者有米粉、果粉、华为粉，很少听说腾讯粉、360粉。这就是实体产品和互联网产品的区别。

通过营销植入内在价值是实体品牌尤其是运动品牌的关键环节。

耐克在这方面尤其擅长。

耐克成功的关键点是拿下乔丹。1983年，耐克创始人奈特将公司交给伍达尔管理。几个月后，耐克的营业额下降了6%。一年后，奈特重返公司，担任消防队长，推出广告代言人模式，并与乔丹签下5年合约。

这一举动给耐克带来了难以想象的回报。1984年，耐克的全球销售额只有大约9亿美元。1997年，乔丹带领公牛队夺冠，耐克的销售额上涨了10倍，达到92亿美元。

Nike抓到了Jordan，Jackson Yee是Keep签约的第一代言人。

关于Keep的未来，是一时的成功还是一时的困境都无所谓。重要的是你会继续走哪条路。