雅迪和爱玛的关系 雅迪跟爱玛

深度 | 2022-09-11| 8
雅迪和爱玛的关系  雅迪跟爱玛

电动车是这个时代的关键词之一。一提到电动汽车,舆论的话题和情绪总是被特斯拉、当代安培科技有限公司、比亚迪、赛勒斯、韦小立拉出来。但你可能没注意到的是,所有这些名字能数在一起的电动车厂商,就其在中国的年交付量而言,都比不上相邻赛道的两个“寡头”:

两轮车领域的雅迪(HK:01585)和爱玛(SH:603529)。

2021年,中国电动两轮车销量达到4100万辆。其中,雅迪和刘梦洁公司以近50%的市场份额在这一市场占据主导地位。这些年来,随着行业集中度越来越高,雅迪和爱玛的毛利率和净利润率一路走高,日子过得很舒服。

和艾玛在雅迪的幸福是魏小丽想象不到的。小牛(NASDAQ:NIU),一二线城市口碑不错的高端电动两轮车品牌,在雅迪和爱玛面前更是“兄弟连”。

两轮车,中国电动车最大的细分市场,是如何存在的?而雅迪和爱玛是如何开启“双寡头时代”的?

01电动两轮“双头垄断”

市场经济的序幕之后,很多行业普遍存在10年到20年的产业周期,比如钢铁、煤炭、家电、PC、手机、整车、房地产。

循环初期,各行各业的企业相互竞争,中前期百花齐放。之后竞争加剧,市场逐渐开始整合。最后,在新的行业标准(技术标准、规模标准、环保标准等)的政策推动下。)或者说市场选择,行业大幅清理,最终形成稳定的市场格局。

这个产业规律现在也出现在电动两轮车行业,已经进入最后的清理阶段。2019年4月出台的“新国标”,一方面是对过去不规范的电动车进行整治,另一方面也提高了生产端的生产资质,加速了行业龙头的集约化程度。

因此,“雅迪和爱玛”的双寡头格局不断加强,其CR2占比早已从2016年的20%增长到2021年的近50%,而且似乎还有进一步上升的趋势。

两轮电动车等制造业(如组装、代工)往往是成本和效率的竞争,所以“雅迪、爱玛”双寡头所代表的竞争格局背后,其实是南北两座城市、两个产业集群竞争结果的体现。

雅迪来自有摩托车产业基础的江苏无锡,爱玛来自自行车产业发达的天津。借助相似的产品基因,两地在产业协同和规模化生产方面优势明显。经过长期的价格战,其实这两个城市都在不断整合其他地区的产能和市场,雅迪和爱玛就是这两个产业集群的“代理商”。

现在,这两家“代理商”的工厂已经遍布天津、无锡、江苏、泰州、重庆、广西等重点产区,雅迪还在越南设立了生产基地(租赁工厂)。目前雅迪的产能已经达到1700万辆。成功上市后,爱玛还将在未来两年内将产量扩大至1400-1700万辆。未来两家的产能加起来可能达到国内销量的70%-75%(按年国内销量4500万辆计算),基本已经“锁定”了电动两轮车行业。

02“怪异”的行业特征

之所以用“锁死”这个词,核心原因是电动两轮车不具备强大的破坏性创新土壤。

相比新能源汽车带来的破坏性创新,特斯拉通过新的制造方式降低了原材料成本,提高了组装效率,边际规模效应大大超过传统车企;为了满足市场出行需求(即低成本高储能),各种技术路线的电池革命仍在进行中;车-机系统的智能交互迭代最终会体现在自动驾驶未来的应用场景中。这些都是我们肉眼可以看到的,正在进行的汽车革命。

但是,显然,类似的高强度创新竞赛无法映射到电动两轮车上。

自1995年清华大学研发出第一辆电动两轮车以来,年销量已近5000万辆,市场规模近千亿。电动两轮车的生产方式(组装和代工)基本没有改变,铅酸电池的基本储能盘也没有太大变化。虽然智能交互应用在未来会越来越普及,但不足以刺激剧烈的市场变化。

这样的市场特征对新来者并不友好,但却非常有利于龙头企业的继续并入。

从2013年开始,电动两轮车基本进入了存量市场,2014年贴着“高端、性能、智能”标签的小牛电动车进入这一领域,在一二线城市俘获了一批白领、房产中介,其他群体一时风头正劲。

8年左右,数据显示,2021年小牛销量为103万辆,按销量计算仅占市场份额的2.5%;2022H1小牛销量约33万辆(同比下降约16%),营收14亿元(同比下降6%),净亏损1500万元(去年同期盈利8600万元)。对比雅迪、爱玛、9号2022H1的业绩,是唯一一家负增长、亏损的公司,今年市场份额很可能进一步萎缩。

2020年进入电动两轮车领域的9号公司,定位与小牛相似,以“真智能”为主要理念,同样受到高速城市的欢迎。

资料显示,2020年至-2022H1,其销量分别约为11万台、42万台、31万台。到目前为止,它的市场份额已经和小牛持平。但9号的快速放量是因为它的单价低。2020年至-2022H1,其单价约为3900元、2900元、3000元,甚至低于同定位的翼虎(同期单价分别为4000元、3100元、4200元),以至于9号电动两轮车业务毛利率削减了一半(同期分别约为18%、11%)

以小牛和九号为参照,他们的产品至少90%以上是锂电池产品,基本“垄断”了6000元以上的高端市场,但高毛利率并没有带来应得的高利润率(小牛2020-2021年毛利率约22%,净利润率仅7%,2022H1录得亏损)。原因可能是:第一,高端市场的体量非常有限;第二,这个细分市场已经进入存量阶段;第三,这个市场竞争更加激烈。

这反过来也说明,在电动两轮车整体领域,新型中小公司并不能很好地通过“创新”逃离竞争对手,因为这个市场未必需要真正创新的技术,消费市场更关注的是有限预算内的短途出行需求,政策的出发点是在出行效率、交通安全乃至公共安全等维度的合理平衡。

这意味着以锂电化为代表的更多性能产品体验的创新,需要向“肉眼可见”层面的成本竞争(包括产品成本和社会成本)让步。至少在锂电池价格无法与铅酸电池有效竞争的时期,行业的主旋律是成本导向。

03“温室效应”重塑行业投资逻辑

按照2022H1雅迪610万台、爱玛近500万台的出货量,预计2022年两者总出货量为2500万台。按照每年4500万台的市场总出货量估算,两者的市场份额将超过50%。

同时,近期雅迪、爱玛在营收、毛利率、净利润率、出货量等方面均超越行业平均数据,呈现量价齐升的态势。他们90%以上的产品都配有铅酸电池,单价在2000元左右。并且在内部业务上,雅迪和爱玛的电动自行车和电动摩托车出货比例约为6:4,电动自行车销量首次超过电动摩托车。

大致数据如下:

2021年,雅迪营收270亿元(同比39%),毛利率15%,净利润率5%,单价接近2000元。

2022H1,雅迪营收140亿元(同比14%),毛利率18%,净利润率6.5%,单价接近2300元。

2021年,爱玛营收154亿元(同比19%),毛利率12%,净利润率4.3%,单价接近1800元。

2022H1,爱玛营收140亿元(同比14%),毛利率15%,净利润率7.3%,单价接近1900元。

两家公司规模扩大,毛利率提升,成本优势开始凸显;净利率和单价都提高了,品牌和渠道都在加强。可能隐藏的原因包括:

正是某个新国标在部分地区的落地,不仅带来了大量的新需求,也进一步加速了出清;

二是低端市场竞争相对温和,市场呈现卖方特征;

第三,来自于雅迪和爱玛的产品结构变化,包括“官能”和“观致”系列产品在雅迪的占比,雅迪电池业务的提升,爱玛“发动机MAX”占比的提升等品牌溢价是通过注重产品迭代升级的“创新”路线获得的。

事实上,电动两轮车企业数量从新国标出台前的1000家突然减少到目前的不足100家,行业集中度大幅提高;此外,政策将电动两轮车分为电动自行车和电动摩托车,后者需要摩托车驾驶证。结果大部分新增需求都分配给了电动自行车;

新国标对电动自行车有明确的限制,重量小于55kg,最高时速小于25 km/h,重量限制实际上迫使中小企业使用锂电池或更有利的技术创新,但基于成本考虑实际上很难推广;电动摩托车虽然没有严格的重量和速度限制,但明显受到驾照规定的限制。

但对于头部企业和上游大型电池供应商来说,他们在铅酸电池上的“再创新”可以满足这个重量要求。比如雅迪一直大力推广的石墨烯铅酸电池(其实只是用多层石墨烯材料作为导电添加剂)提高了电池的容量,所以电池可以做得更小更轻;天能、魏超、海宝等电池厂商也有相应的石墨烯铅酸电池(又称黑金电池),因此新国标也有助于他们提高市场份额。

换句话说,现在和未来很长一段时间的电动两轮车市场,更像是新国标培育的空房间,里面的养分会被巨头吸收。

在这个温床中,头部企业正在重新建立自己的标签。

20多年来,虽然电动两轮车已经成为人们短途出行的重要交通工具,但公众对电动两轮车的偏见并没有因为其庞大的存量(目前市场上约有3.5亿台)而给予这个行业很高的评价——因为行业长期的组装和贴牌制造方式,以及几轮激烈的价格战和内耗,已经形成了类似外贸创汇时期“衬衫换飞机”的低利润、低效益的刻板印象。

以雅迪和爱玛为例。他们的毛利率一般在10%-15%,净利润率常年在2%-5%之间。他们的收入数据和“中国工厂”流水线行业差不多。但随着行业的出清,龙头市场份额的增加,未来他们的毛利率有望接近20%,净利润率可能达到8%-10%。

这种变化意味着一种观念和偏见需要调整,即这样的盈利结构已经可以向整车厂商看齐(例如长安汽车、长城汽车等。),并且已经开始摆脱组装厂的标签,重新建立品牌与整车制造的联系。这是企业α的质变,会被市场重新贴上标签。

04雅迪和爱玛的车型暗战

而涉及上下游产业协作的制造业,大多会衍生出专业化协作分工和垂直一体化两种发展路径。

根据近年来两条路径在各行业的发展情况来看,在核心原材料大幅增加的背景下,融合的优势非常明显。除了最大化业务利润空,还具有保证产能的战略效果。所以我们可以看到,在垂直整合方向上走得更深的特斯拉和比亚迪,在芯片和电池资源紧缺的背景下,还能不断提升销量。

目前在电动两轮车行业,雅迪和爱玛分别走了以上两条发展路径。

虽然两轮电动车的同质化比以前慢了,但是仍然很难有效杜绝其他厂商模仿和效仿的产品策略,所以规模相近的公司毛利率不会相差很大。

2021年和2022H1,雅迪的具体毛利率分别为15.21%和17.92%,爱玛为11.72%和14.7%。雅迪比爱玛高出3.49%和3.22%。因为同期雅迪和爱玛的销量差距在缩小,也就是规模扩大后边际成本有一定程度的下降,但显然不足以解释两者之间整整3%的差距。

两者成本差异的根本原因是去年底,雅迪控股(现已全资收购)了杜南动力的子公司华宇新能源科技有限公司(专注于新能源电池的研发和生产)。由此,雅迪拥有了自己的铅酸电池(如第三代石墨烯铅酸电池)产能和锂电池技术。

图:雅迪2021年财报数据,来源:公司公告

图:雅迪2022H1财报数据,来源:公司公告

得益于电池业务的加持,雅迪的车平均单价比爱玛高,大概在250元-400元,铅酸电池价格和400元差不多。此外,整合也有助于雅迪推出自己的高端子品牌车型(Vfly)来提高毛利率,因为锂电池车型不同于铅酸车型。后者由于铅酸电池产品的标准化,可以自主研发框架和车身,而前者由于目前锂电池产品没有标准化,需要汽车厂商和电池厂合作开发新车型。

拓宽毛利率实际上有利于雅迪未来行业价格战(新国标刺激的新需求过半,行业缺乏破坏性创新土壤,出海第二曲线的不确定性等。),而且它还得空通过营销费用来维持自己的财务稳定。

但爱玛2022H1的高增长缩小了与雅迪的差距,营收、毛利率、净利润率均超过雅迪业绩。这可能是因为包括天能、魏超在内的传统铅酸电池厂商已经感受到了雅迪整合带来的威胁,传统电池厂商需要联合另一个寡头来制衡整合后的企业。如今,爱玛的高端车型也在加速发展。

因此,在电动两轮车领域,垂直整合和产业分工很可能长期共存,这是两种力量均衡博弈的结果。

05“出海”还是个悖论

两轮电动车“出海”是最近市场讨论的热点,或许是因为国内市场即将进入第二存量阶段,整个行业缺乏第二增长曲线,所以出海打破区域市场是很自然的逻辑。

事实上,印度+东南亚是世界上摩托车或两轮车数量最多的地区。人口密集,经济相对落后,两轮出行是这一地区人们的主要出行方式。由于能源和环保的压力,两轮车“油换电”的市场量基本等于另一个国内市场。

但由于电动两轮车没有很高的技术壁垒和产品在技术、性能上的承受能力,很难呈现出类似特斯拉中国工厂引爆国内新能源市场的局面,也很难让特斯拉分享到中国汽车“石油换电力”释放的红利。

所以雅迪远航越南只是以租厂房的形式,规划50万台的产能,实验性质明显。如果不以绿地投资的形式进入海外市场,无论是价格还是关税政策都存在很高的不确定性。在目前的全球贸易环境下,贸易出海基本不可行。

退一步讲,从雅迪和爱玛的崛起路径可以看出,摩托车产业发达的印度+东南亚市场完全可以孵化出自己的“雅迪”和“爱玛”。中国进口的大贸易摩托车很大一部分是从东南亚组装厂运过来的,品牌有本田、雅马哈、川崎、凯旋等。东南亚的摩托车产业基础雄厚。

雅迪、爱玛、小牛、九号是中国电动两轮车品牌的代表,但出海之路并不乐观。

以上几乎是电双寡头的全部秘密。

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