原标题:农夫山泉，不敢乱花钱。

作者白芨

编辑月见。

一年之内，软饮料市场的温度骤变。

8月24日，农夫山泉发布中期业绩报告。今年上半年，农夫山泉实现营业收入165.99亿元，同比增长9.4%，净利润46.08亿元，同比增长14.8%。财报发布后的第一个交易日，农夫山泉股价上涨0.87%。

从业绩数据来看，农夫山泉依然保持着“水猫”的增长神话。但与去年同期相比，农夫山泉的营收增长率为31.44%，净利润增长率为40.09%。高增长势头未能保持，且相比今年12%的股价跌幅，半年报也未能引发资本市场重建农夫山泉的信心。

农夫山泉在财报中将业绩增速下滑归因于国际环境动荡导致的原材料价格上涨以及新冠肺炎疫情对消费市场的影响。但除了这些因素，农夫山泉还有更多问题需要解决。

农夫山泉的青铜时代

“水猫”农夫山泉的口碑源于其强大的盈利能力。

营收方面，去年农夫山泉营收不足300亿元，而康师傅同期总营收高达740.8亿元，其中饮料营收448.02亿元。但从市值来看，农夫山泉目前的市值约为5000亿元，康师傅约为800亿元。

区别在于利润的高低。2020年4月，农夫山泉提交给HKEx的招股书显示，农夫山泉的综合毛利率超过55%，其中瓶装水毛利率达到60%，而康师傅的综合毛利率只有30%左右。

其中，生产成本低决定了双方的盈利能力。农夫山泉招股书显示，2017年至2019年，公司取水和处理成本分别为1.16亿元、1.31亿元和1.35亿元，而同期塑料瓶PET成本分别为22.3亿元、30.4亿元和33.8亿元。农夫山泉的取水成本不仅极低，而且波动幅度极小。从成本结构来看，农夫山泉不是水公司，而是瓶公司。

但从去年下半年开始，农夫山泉的毛利率有所下降。到今年上半年，毛利率已从去年同期的60.9%下降1.6%至59.3%。财报显示，毛利率主要受油价影响下宠物采购价格上涨影响。

上涨的原料不仅仅是PET，董鹏饮料上半年财报显示，白糖采购均价比去年上涨了7%；饮料中常用的赤藓糖醇和三氯蔗糖去年也出现了快速增长。随着饮料市场竞争的加剧，上游原料市场正在将更多的压力转移到中游品牌厂商。

消费者方面的衰退限制了制造业将成本转嫁到市场上。根据Jost Sullivan的数据，预计2019-2024年，中国软饮料行业的市场规模将以5.94%的年复合增长率增长。尼尔森数据显示，2021年上半年，饮料行业整体销量同比增长15.7%，销售额同比增长17.6%。“量价齐升”的逻辑似乎很稳定。但到今年上半年，尼尔森数据显示，行业销量同比下降6.8%，销量同比下降5.5%。消化市场上饮料产品的能力变差。

一组数据可以说明农夫山泉在市场波动中的应对措施。今年上半年，农夫山泉的存货由去年底的18.09亿元降至17.22亿元，存货周转天数由54.8天降至47.7天。表面上看，农夫山泉的产品周转更快，销售更顺畅。事实是农夫山泉主动收缩产品矩阵，减少边际产品的产能和分布。农夫山泉上半年销售及分销费用同比下降1.6%，广告费用减少。

以其他产品为例，这个部门负责农夫山泉的非核心产品，包括汽水、碳酸饮料、咖啡饮料等。今年上半年，农夫山泉其他产品收入从去年同期的846亿元下降至645亿元，降幅达23.8%。

在市场遇冷的背景下，优先收缩到核心品类，可见农夫山泉市值管理的惶恐。对于农夫山泉来说，进入蓬勃森林点燃的泡沫水市场是“面子”，而瓶装水和茶饮料产品则是“里子”。

筑高墙，广积粮

但随着农夫山泉今年对核心单品的战略收缩，袁琪森林在无糖汽水市场的优势地位进一步稳固。相关公告显示，袁琪森林今年一季度营收同比增长50%。

农夫山泉剩下的房间不多了[/K0/]

农夫山泉要面对的敌人不仅仅是波动的原料。

目前饮料行业的特点是“蹲着取暖”。面对市场萎缩，各品牌普遍面临产品卖不出去的问题。与此同时，新产品的成功越来越难，头部玩家正在回归大产品。比如统一、康师傅加强了绿茶、冰红茶等超级单品的营销。

以统一为例，半年报显示，统一推广及广告费用同比下降超两成至8.5亿元，同时推进了库存新鲜度管理。从2020年、2021年和2022年上半年的数据来看，统一库存周转天数分别为45天、46天和40天。具体做法是减少流通环节的库存，避免不必要的通道费用，一度引起经销商的广泛抱怨。

相比之下，管理库存意愿较弱的康师傅面临着库存周转周期的拉长，同期数据为17.73天、18.35天和19.21天。此外，由于上半年销售成本增长12%，康师傅半年报利润不及市场预期。

与此同时，农夫山泉面临的新敌人也在增加。中国商业产业研究院数据显示，2018-2020年，中国现阶段茶产业基于零售消费价值的市场规模从700亿元增长到1140亿元，年均复合增长率为17.7%。2021年同比增速高达27.19%。这明显高于同期饮料市场的增速。

在过去，瓶装饮料主导了整个市场的创新。比如农夫山泉的功能饮料尖叫的“喷水枪”设计，一度吸引了青少年的青睐，娃哈哈营养快线一度取代牛奶成为部分消费者的早餐选择。现在，口味创新的主角变成了茶行业。以芝士汁/水果茶为例。喜茶、乃雪茶、蜜雪冰城等玩家展开了新品研发的“军备竞赛”。但是，由于产品形态的限制，瓶装饮料几乎不可能做出奶酪顶级效果。

另一个竞争体现在定价层面。瓶装饮料增长的主旋律是价格上涨。农夫山泉新推出的桶装水产品长白雪定位中高端，零售价3元；一种新的茶饮料，蒸汽茶的零售价在6元左右。在制茶领域，下沉品牌的一些产品也达到了这个价格区间。这意味着瓶装饮料的价格上限已经触及价格下限，而现在茶叶是在这里制成的，留给双方扩展的空间越来越小。

无论口味还是价格，快速发展的茶产业已经给瓶装饮料封顶。虽然双方的消费场景存在一些差异，但是在一些特定的场合，比如宴会、商务会议等，瓶装饮料仍然发挥着不可替代的作用。但在户外、办公室等场景，瓶装饮料的地位已经不靠谱了。

这代表了消费市场的新状态——产品更多，品类更细分，消费者口味更差异化。头部公司发布的战略新品，短时间内积累扎实的用户口碑是比较困难的。以无糖汽水为例，袁琪森林的火爆带动了一大批同类竞品，农夫山泉和袁琪森林的冷柜大战也说明，没有一个品牌拥有绝对的产品力优势，必须依靠渠道来实现对消费者的绑定。

对于农夫山泉来说，市场波动使其回归利润大、优势大的单一产品。高端瓶装水和新茶饮料似乎给农夫山泉带来了新的增长空，但仍缺乏业绩佐证。农夫山泉曾经用一款新品引爆整个市场的日子已经一去不复返了。